La forma della curva dei futures è importante per chi fa hedging (copertura) e per gli speculatori di commodity: entrambe queste figure si preoccupano di sapere se i mercati dei futures sulle commodity siano mercati in contango o in normal backwardation. Tuttavia, queste due curve vengono spesso confuse tra loro. Visto che ci sono delle differenze sostanziali che impattano anche ETC ed ETF nel seguente articolo proveremo a fare maggior chiarezza nel merito della questione.
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Cos’è la curva forward delle commodity
Partiamo prima di tutto spiegando di cosa stiamo parlando quando ci riferiamo alla curva forward delle commodity. Anche chiamata curva dei futures è una rappresentazione grafica che unisce i prezzi dei contratti futures per una specifica materia prima (si pensi tra gli altri al petrolio, all’oro o ancora al grano) con scadenze temporali differenti. Sull’asse orizzontale (ascisse) si riporta la scadenza del contratto (mese, trimestre, anno), mentre sull’asse verticale (ordinate) si riporta il prezzo del contratto.
Come qualunque altro grafico, non si tratta di una curva destinata a rimanere immutata con il passare del tempo: al contrario, riflette le aspettative degli operatori di mercato riguardo al prezzo a pronti (spot price) della commodity in futuro. La sua forma è fondamentale perché indica le relazioni tra i prezzi a breve termine e quelli a lungo termine. Una curva inclinata verso l’alto o verso il basso segnala i due andamenti principali: contango e backwardation.
Backwardation: definizione ed effetti
Operando con alcune delle materie prime sopra citate, dobbiamo considerare due tipologie di quotazioni: il prezzo a pronti (o spot) e le quotazioni dei contratti futures. Il prezzo spot indica il valore corrente di mercato dell’asset, vale a dire la somma necessaria per acquistarlo con consegna immediata. I prezzi futures, invece, riflettono l’ammontare che gli operatori sono disposti a versare per assicurarsi la consegna della commodity in un momento futuro prestabilito.
Si parla di backwardation quando la quotazione attuale, o prezzo a pronti, di una commodity è superiore alle quotazioni presenti sul mercato dei derivati a termine (futures). Questa situazione è generalmente provocata da una domanda molto intensa o da temporanee difficoltà di approvvigionamento, che si stima verranno superate nel corso del tempo.
Questo scenario ha come effetto principale la creazione di un vantaggio per le posizioni lunghe (Long) e l‘arbitraggio. Quando i prezzi futures sono inferiori al prezzo spot, gli investitori che detengono posizioni lunghe nette (net long) sulla commodity beneficiano dell’aumento dei prezzi futures nel tempo. Questo accade perché, man mano che la scadenza si avvicina, il prezzo del future deve convergere al rialzo verso il prezzo spot. Questo guadagno è noto come roll yield positivo.
In parallelo, un mercato in backwardation è vantaggioso anche per gli speculatori e i trader a breve termine che desiderano sfruttare l’arbitraggio. Ad esempio, i trader potrebbero puntare sulla vendita allo scoperto dell’asset al prezzo spot (alto) e contemporaneamente acquistare contratti futures (bassi) per assicurarsi un profitto. Questo meccanismo, nel tempo, spinge il prezzo spot previsto verso il basso fino alla convergenza con il prezzo futures.
Contango: definizione ed effetti
Per contro, il contango corrisponde alla fase in cui il prezzo a pronti è inferiore rispetto ai prezzi dei contratti con scadenza futura. Questa situazione implica che gli investitori anticipano costi maggiori per acquisire l’asset in futuro. Visivamente, tale configurazione è illustrata da una curva ascendente. In linea generale, non vi dovreste preoccupare troppo di uno scenario contango: è infatti piuttosto logico attendersi che le quotazioni future siano superiori a quelle spot, in quanto il valore degli asset tende a crescere nel tempo. Inoltre, l’acquisto immediato (spot) comporta di norma significativi oneri di mantenimento (carrying costs).
Il contango non implica necessariamente aspettative rialziste. Può esistere anche in mercati ribassisti, se i costi di stoccaggio sono alti. Quando il prezzo spot è inferiore al prezzo futuro, gli operatori di mercato anticipano che il valore della commodity aumenterà nel tempo. Questo scenario, sebbene non garantisca nulla, è spesso interpretato come un segnale rialzista (bullish) per l’asset nel lungo periodo e riflette la fiducia nella crescita economica e in dinamiche favorevoli tra domanda e offerta future.
Vale anche la pena ricordare che il motivo principale del contango è la necessità di coprire i costi di stoccaggio e assicurazione della materia prima (i carrying costs). Il prezzo del future include questi costi proiettati nel tempo. Ecco gli effetti concreti per le aziende:
- Risparmio sui costi: possono risparmiare denaro evitando di stoccare grandi quantità (ad esempio, petrolio) e ricevendo le forniture solo quando necessario, acquistandole sul mercato future;
- Acquisto meno desiderabile: la consegna immediata (spot) diventa meno desiderabile se non strettamente necessaria, proprio a causa degli oneri di stoccaggio immediati.
Backwardation vs contango con esempi reali
Ecco a voi per maggior chiarezza una tabella che riassume tutte le principali differenze tra i due scenari presentati in precedenza con riferimento a situazioni concrete.
| Caratteristica | Backwardation: tipico in situazioni di scarsità immediata | Contango: tipico per commodity con alti costi di stoccaggio |
| Definizione | Il prezzo spot è superiore al prezzo futures | Il prezzo spot è inferiore al prezzo futures |
| Pendenza della curva | Negativa (inclinata verso il basso) | Positiva (inclinata verso l’alto) |
| Relazione tra prezzi | Prezzi futuri minori del prezzo attuale | Prezzi futuri maggiori al prezzo attuale |
| Causa principale | Forte domanda attuale o carenza immediata | Costi di mantenimento: stoccaggio, assicurazione e costi di finanziamento proiettati nel tempo |
| Implicazioni | Segnala una tensione immediata sull’offerta fisica della commodity. | Segnala un costo logico di detenzione dell’asset nel tempo; può riflettere aspettative rialziste a lungo termine. |
| Effetto sul Roll yield (per investitori “long”) | Positivo: genera guadagno | Negativo: si attua una perdita costante nel rollover |
| Vantaggi aziendali | Nessun beneficio diretto; devono pagare di più per l’approvvigionamento immediato (spot) | Hedging del prezzo futuro: per esempio, un produttore di plastica può bloccare oggi il prezzo del petrolio a 6 mesi, anche se più alto dello spot, per pianificare i costi |
| Opportunità di trading | Arbitraggio: vendere spot (alto) e comprare future (basso) scommettendo sulla convergenza; Posizioni Long (acquisto) in futures. | Copertura (Hedging): usata per bloccare i costi futuri (anche nel caso in cui fossero più alti) |
| Esempio classico | Petrolio greggio in periodi di forti interruzioni dell’offerta o scorte strategiche basse (es. crisi energetiche come quella successiva all’invasione dell’Ucraina). | L’oro è quasi sempre in contango per via del tasso privo di rischio e del costo opportunità del capitale. |
Impatto su ETC ed ETF collegati alle commodity
Come abbiamo già prevemente anticipato, contango e backwardation influenzano la performance degli ETC (Exchange-Traded Commodities) e degli ETF (Exchange-Traded Funds) collegati alle commodity attraverso un meccanismo chiamato “Roll Yield“. Ecco cosa c’è da sapere a riguardo.
Effetto roll yield
Questo scenario si manifesta quando gli investitori rollano (rinnovano) i contratti futures a breve termine in contratti a più lunga scadenza, e può influenzare significativamente i rendimenti a seconda delle condizioni di mercato.
Differenze tra breve e lungo termine
In un mercato in backwardation, il roll yield è positivo, aumentando i profitti dell’investitore man mano che il prezzo del future converge con il prezzo spot (una precisazione è d’obbligo: la backwardation è spesso temporanea e legata ad un’alta volatilità). Al contrario, in contango il roll yield è chiaramente, opposto, cioè negativo: ciò accade perché l’investitore vende il contratto in scadenza ad un prezzo inferiore (più vicino al prezzo spot) e acquista il nuovo contratto a lungo termine a un prezzo superiore e questo porta come naturale conseguenza una perdita costante (drag o freno) sulla performance totale dell’investimento, man mano che si effettuano i roll (rinnovi) periodici.
Strategie per gestire backwardation e contango
Backwardation e contango non sono intrinsecamente situazioni negative, ma i loro effetti (e le strategie per gestirle) variano in base al contesto.
Entrambe le condizioni sono normali sui mercati perché il sentiment e le aspettative cambiano nel tempo. Il contango, tra l’altro, è influenzato dai costi di mantenimento, dall‘inflazione e dalle dinamiche di domanda/offerta. Per il resto, i trader possono trarre particolare vantaggio dal contango impiegando strategie come l’arbitraggio, ma devono pur sempre essere consapevoli dei rischi associati ai mercati speculativi.
In definitiva, le strategie per la gestione e l’ottimizzazione degli investimenti in materie prime si concentrano sul contrastare la perdita da roll yield in contango e sul massimizzare il guadagno in backwardation. Tra queste:
- L‘utilizzo di ETP “Enhanced Roll”: scegliere strumenti che utilizzano algoritmi per selezionare, lungo la curva dei futures, i contratti con il contango meno penalizzante o che si trovano in backwardation, evitando il roll automatico sulla scadenza più vicina;
- La limitazione dell’esposizione in contango forte: ridurre o evitare l’investimento in commodity strutturalmente e profondamente in contango, optando eventualmente per l’investimento in azioni di società produttrici anziché nei futures stessi;
- L’uso abile della backwardation: mantenere o aumentare le posizioni long (acquisto) in futures quando il mercato è in backwardation per catturare il roll yield positivo (rendimento aggiuntivo);
- La diversificazione: bilanciare il portafoglio investendo in commodity con dinamiche di roll yield non correlate o in asset meno soggetti a contango profondo (è il caso dell’oro).
Fonti e approfondimenti
L’argomento è particolarmente tecnico e complesso, per questo può essere una buona idea approfondirlo su fonti affidabili che si occupano di analisi di mercato, quotazioni in tempo reale e consigli finanziari. Tra questi vi invitiamo a visitare:
- piattaforme come WisdomTree, Invesco, BlackRock (iShares):
- il sito Investopedia (in lingua inglese);
- la pagina ufficiale della Borsa Italiana.
