Le obbligazioni perpetue (note anche come perpetual bond) sono tra gli strumenti finanziari più affascinanti e complessi. A differenza dei titoli di debito tradizionali, queste non possiedono una scadenza prestabilita, il che significa che l’emittente, in teoria, non è mai obbligato a rimborsare il capitale. In cambio, l’investitore riceve cedole perpetue per un periodo indefinito.
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Questa natura ibrida le rende una scelta intrigante per chi cerca flussi di reddito costanti, ma espone anche a rischi significativi, come l’elevata sensibilità al rischio emittente e la complessa dinamica del call. TTalvolta, anche i titoli con scadenza così lunga da superare il secolo, soprannominati Matusalemme bond (come l’Austria 2120), vengono assimilati a questa categoria per la loro altissima sensibilità ai tassi.
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Cosa sono le obbligazioni perpetue
Le obbligazioni perpetue (o perpetuals), chiamate anche perpetual bond, sono un tipo di debito che, come suggerisce il nome, non ha una data di scadenza definita. Sono uno strumento di debito che non giunge mai a scadenza, il capitale prestato non viene mai rimborsato, e conferisce al suo sottoscrittore il pagamento perenne di un tasso di interesse fisso (le cedole perpetue), tendenzialmente più alto della media del mercato per compensare l’alto rischio.
Questa loro struttura le pone a metà strada tra le obbligazioni classiche e le azioni. Tuttavia, nei regolamenti di emissione dei perpetual bond è quasi sempre prevista la possibilità per l’emittente di decidere unilateralmente il rimborso, una clausola che viene in genere esercitata dopo qualche anno (call e rischio emittente). La presenza quasi universale di questa clausola di call le rende, di fatto, perpetue solo sulla carta.
Le obbligazioni perpetue più diffuse sono gli strumenti ibridi emessi da banche e compagnie assicurative, noti come titoli AT1 (Additional Tier 1). Le banche, in particolare, emettono questi bond perché il denaro raccolto si qualifica come capitale di classe 1, permettendo di soddisfare i requisiti patrimoniali richiesti dalle autorità di vigilanza. Per l’ordinamento italiano, questo strumento finanziario è stato introdotto con la riforma Vietti del 2004, facilitando l’emissione di titoli ibridi.
| Caratteristica | Obbligazioni perpetue | Obbligazioni tradizionali |
| Scadenza del capitale | Nessuna scadenza definita (spesso con clausola di call) | Scadenza prefissata (es. 5, 10, 30 anni) |
| Rendimento / cedola | Cedole perpetue, spesso più elevate per il rischio | Cedole fisse o variabili fino a scadenza |
| Clausola di Call | Spesso presente (diritto di rimborso anticipato dell’emittente) | Possibile, ma meno frequente |
| Rischio tassi interesse | Molto elevato (alta duration teorica) | Sensibilità variabile ma limitata dal termine residuo |
| Rischio emittente | Alto: rischio di sospensione cedole e perdita capitale | Alto, ma la scadenza definita riduce l’incertezza a lungo termine |
| Subordinazione | Tendono ad essere subordinate o ibride (subordinazione capitale) | Di solito debito senior |
Caratteristiche principali delle obbligazioni perpetue
Comprendere la struttura unica delle obbligazioni perpetue richiede di analizzare i loro meccanismi fondamentali, che le distinguono nettamente dal debito comune.
La caratteristica più distintiva è la promessa di cedole perpetue. L’investitore riceve un flusso di pagamenti a tempo indeterminato. Il rendimento offerto è generalmente più elevato rispetto a un’obbligazione tradizionale di pari rating per compensare i rischi: la mancanza di un rimborso garantito del capitale e l’elevato rischio emittente. In finanza, la regola aurea afferma che rendimento e rischio sono intimamente collegati: un rendimento superiore implica, inevitabilmente, un rischio maggiore.
La maggior parte delle obbligazioni perpetue moderne include una clausola di call, che conferisce all’emittente il diritto, ma non l’obbligo, di richiamare (rimborsare) il titolo a una data prestabilita. Per l’emittente, il perpetual bond ha il grande vantaggio di ottenere finanziamenti a lungo termine senza dover affrontare il rischio di rinnovo del debito.
Questa dinamica introduce il concetto di call e rischio emittente: se i tassi di interesse scendono, l’emittente ha un forte incentivo a esercitare il call, limitando il potenziale di apprezzamento per l’investitore (rischio tassi). Se l’emittente non esercita il call quando i tassi sono alti, il mercato può percepirlo come un segno di difficoltà finanziaria, aumentando il rischio emittente e facendo crollare il prezzo del bond (rischio reputazionale).
Un elemento cruciale di rischio è la subordinazione capitale. Molte obbligazioni perpetue sono titoli subordinati. In caso di fallimento o liquidazione dell’emittente, questi obbligazionisti vengono rimborsati solo dopo che sono stati soddisfatti i creditori senior. Questa posizione di subordinazione capitale espone l’investitore al rischio di perdere integralmente il capitale in scenari di crisi.
Poiché l’orizzonte teorico è infinito, le obbligazioni perpetue tendono a presentare una volatilità secondario elevata. La fluttuazione del prezzo è il principale rischio incorporato: nessun investitore può tenerle fino alla (mancata) scadenza teorica, e se il prezzo di vendita finale sarà inferiore al prezzo di acquisto, si avrà una perdita. Piccole modifiche nelle aspettative di inflazione o sulla solvibilità dell’emittente possono generare ampie oscillazioni di prezzo sul mercato secondario.
L’impatto tassi interesse, infine, è critico e amplificato. Quando i tassi di mercato aumentano, il valore attuale delle future cedole perpetue è fortemente penalizzato. L’effetto di capitalizzazione negativa si proietta all’infinito. Per esempio, titoli come l’Austria 2120 (che ha una duration estremamente alta, vicina ai 33) ha mostrato cali record del 65% in un contesto di rialzo dei tassi. Questo dimostra che una variazione dell’1% del tasso di rendimento richiesto comporta un movimento di segno opposto del 33% circa della quotazione, a causa dell’estrema sensibilità di questi strumenti.
Rischi associati alle obbligazioni perpetue
Nonostante il fascino esercitato dalle alte cedole, non si deve dimenticare che le obbligazioni perpetue sono investimenti complessi, gravati da rischi non banali che trascendono ampiamente quelli tipici del debito senior. Questo è evidente in primo luogo nel rischio tassi d’interesse amplificato: come già accennato, questo è probabilmente il rischio principale, poiché l’elevata duration di questi titoli fa sì che ogni rialzo dei tassi possa provocare una perdita di valore significativa sul mercato secondario.
Il rischio emittente in un’obbligazione perpetua è poi di duplice natura. Da un lato, si presenta il rischio di sospensione delle cedole: molti titoli perpetui, infatti, contengono clausole che consentono all’emittente di interrompere il pagamento delle cedole in caso di insufficienti profitti. Dall’altro lato, esiste il rischio di svalutazione (write-down) del capitale: in particolar modo per i titoli AT1 bancari, le clausole possono prevedere la svalutazione parziale o totale del capitale nominale se il patrimonio dell’emittente scende sotto una soglia critica, portando alla potenziale perdita dell’investimento iniziale.
A ciò si aggiunge il rischio liquidità e volatilità. Il mercato per le obbligazioni perpetue è generalmente meno profondo e meno liquido rispetto al debito tradizionale. L’elevata volatilità secondario di conseguenza limita la possibilità di vendere rapidamente il titolo al prezzo desiderato e può presentare una forte correlazione con le quotazioni azionarie, aggiungendo ulteriore imprevedibilità.
I casi storici in Europa dimostrano chiaramente che il rischio di default non è affatto teorico. Storicamente, il Regno Unito ha emesso i famosi “consols”, obbligazioni perpetue statali. Più recentemente, a seguito della crisi finanziaria, le autorità europee hanno introdotto regole che hanno reso le obbligazioni perpetue bancarie (AT1) veri e propri strumenti di assorbimento delle perdite, aumentando in modo significativo il rischio per l’investitore. Un esempio contemporaneo di titoli con vita lunghissima, che, pur non essendo tecnicamente perpetui, presentano rischi e dinamiche di prezzo estremamente simili, come abbiamo accennato, è il bond Austria 2120 (che ha superato il precedente 2117 come bond più lungo d’Europa).
Opportunità di rendimento per gli investitori
Nonostante la maggiore complessità e i rischi intrinseci, le obbligazioni perpetue offrono vantaggi unici per l’investitore che possieda una giusta tolleranza al rischio e un orizzonte temporale adeguato.
L’opportunità principale risiede nelle cedole elevate e nel flusso costante. Le cedole perpetue sono infatti significativamente più alte rispetto a quelle dei titoli di pari rating, agendo da premio per il rischio assunto. Ad esempio, i bond Matusalemme come l’Austria 2120 (o il precedente 2117) sono stati emessi con cedole che offrivano un rendimento superiore al mercato: per l’investitore orientato al reddito, un titolo del genere offre una rendita costante e prevedibile.
In secondo luogo, esiste un notevole potenziale di Capital Gain da ribasso tassi. Poiché un perpetual bond ha una sensibilità ai cambiamenti dei tassi di interesse superiore a quella di un’obbligazione a scadenza fissa, il suo prezzo può aumentare più rapidamente in caso di diminuzione dei tassi. Un investitore che anticipi correttamente una fase di ribasso può quindi ottenere notevoli plusvalenze sul mercato secondario.
Infine, le obbligazioni perpetue permettono una preziosa diversificazione e Appetite del Rischio Regolamentare. Le emissioni moderne (AT1) sono motivate da ragioni regolamentari, in quanto il capitale raccolto viene conteggiato come capitale di classe 1 per l’emittente bancario. Un investitore accorto, che comprenda le clausole di write-down e valuti positivamente la solidità dell’emittente, può integrare questi bond nel proprio portafoglio, aggiungendo una componente unica di rischio-rendimento che ne migliora la diversificazione complessiva.
| Vantaggi (Pro) | Svantaggi (Contro) |
| Cedole perpetue elevate per un flusso di reddito costante | Alto rischio tassi interesse e volatilità secondario |
| Potenziale di capital gain in caso di tassi in discesa | Rischio emittente (sospensione cedole, write-down) |
| Ottima diversificazione del portafoglio (natura ibrida) | Subordinazione capitale in caso di liquidazione |
| Vantaggi per l’emittente (no rischio di rinnovo del debito) | Rischio di call anticipato indesiderato (limitando il guadagno) |
| Assenza di rischio di roll-over del capitale | Liquidità che può essere limitata sul mercato secondario |
Domande frequenti sulle obbligazioni perpetue
Le obbligazioni perpetue sono adatte a tutti?
Assolutamente no. A causa della subordinazione capitale, dell’elevato impatto tassi interesse e del rischio emittente, sono più indicate per investitori con un’elevata propensione al rischio, un lungo orizzonte temporale e una profonda comprensione delle clausole contrattuali (specialmente per i titoli AT1).
Cosa succede se l’emittente richiama il titolo (call)?
L’emittente può rimborsare il capitale all’investitore interrompendo il flusso delle cedole perpetue. Questa possibilità limita il potenziale di apprezzamento per l’investitore in un contesto favorevole (tassi in discesa).
Le obbligazioni perpetue sono assimilabili agli ETF obbligazionari?
Un Matusalemme bond (come l’Austria 2120) può avere una duration vicina ai 33, rendendolo estremamente reattivo ai tassi, mentre un ETF obbligazionario ha solitamente una duration inferiore (8-10), riducendo drasticamente il rischio di tasso.
Che relazione c’è tra call e rischio emittente?
Il call e rischio emittente sono strettamente legati: la decisione dell’emittente di esercitare o meno la clausola di call è un forte segnale per il mercato. Se non viene esercitato un call atteso (perché l’emittente non può permetterselo), il mercato interpreta questo come un segnale di debolezza, aumentando immediatamente il rischio emittente percepito e amplificando la volatilità secondario del prezzo.
